Акценти

• От създаването си през 70-те години на миналия век придобиването на частни капитали се превърна в един от най-известните и сега един от най-важните класове активи в пространството на частния капитал. В Съединените щати, ако се добавят петте най-изявени фонда за инвестиционен капитал, като се вземе предвид броят на заетите, те ще се класират на второ място след Walmart.

• Пазарът на частни капиталови инвестиции в Северна Америка е най-големият по отношение на стойността, като представлява повече от 57% от стойността на глобалните сделки през 2015 г. Втората най-активна област в света по стойност на сделката е Европа. От своя страна Китай се очертава като суперсила на частния капитал.

• Индустрията на частния капитал навлиза във фаза на зрялост. След повече от три десетилетия силен растеж, при който глобалните обеми на търговия скочиха от 30 трилиона долара в средата на 90-те години до почти 700 трилиона долара през 2006/07, индустрията показва класически симптоми, за да навлезе във „фаза на зрялост“.

  
  
  

• В нито един момент от историята пространството на частния капитал не е било толкова конкурентно, колкото е днес. Между 2000 и 2016 г. броят на фирмите с частен капитал се е утроил в световен мащаб и броят на активите под управление ( АУМ ) е нараснал от близо 600 трилиона долара през 2000 г. на почти 2,5 трилиона долара.

• Засилена конкуренция от богати на парични средства корпорации. Това води до по-голям брой търгове с компании, които, както вече описахме, в много случаи са способни да поемат по-високи оценки. В резултат на това през 2016 г. глобалният дял на фирмите за покупко-продажба във всички сделки за сливания и придобивания е спаднал с 4,2%, най-ниското ниво от рецесията през 2009 г.

• Гореспоменатите ефекти създават пазарни условия, които са неблагоприятни за този клас активи. Излишното търсене на оферти е повишило оценките толкова високо, колкото може да се види само през годините преди рецесията: средна покупна цена от 9,2 пъти EBITDA в световен мащаб и 10,9 пъти EBITDA в Съединените щати, поради което за фондовете за дялово участие става все по-трудно да намерите атрактивни оферти.

• Връщанията за класа активи също започнаха да страдат. Средните нива на нетна вътрешна възвръщаемост са в голяма степен в стагнация от началото на века от 10% годишно.

• Контролираното регулиращо налягане също играе много важна роля . През юни 2011 г. Комисията по ценните книжа и борсите нареди на компаниите, които купуват и купуват, да се съобразят със Закона на Дод-Франк от 2010 г., промяна, която даде на регулатора правна възможност за одит на финансовите отчети на компаниите купувачи, продаващи на по-високо и подробно ниво . Процентът на мениджърите на фондове, които са заявили, че тяхната компания е била подложена на прегледи или одити през последните две години. се увеличи до 47% през 2015 г., спрямо 28% през 2013 г.

• Противоречивият проблем с натрупаните лихви (от мнозина считани за квазифискална вратичка) също изглежда е под контрол. През юни 2015 г. беше внесен законопроектът „Закон за справедливост на пренесените лихви от 2015 г.“, за да се промени ситуацията. Според прогнозите сметката за данъци възлиза на 180 милиарда за десет години.

  • Проверка и конкуренция на инвеститорите. Отчасти, в резултат на горепосоченото, част от командитното дружество започва да изисква по-благоприятни структури на таксите, а в някои случаи дори се конкурира директно със средствата на Private Equity при придобиването на целеви компании.

• Фондовете трябва да иновации и да намерят начини да останат конкурентоспособни / подходящи. Много фондове започнаха да променят оперативните си модели и да експериментират с нови стратегии. Тези промени включват:

  • Преминаване към нетрадиционни сектори за обществени поръчки като технологии и нови области на здравеопазването. В исторически план повечето сделки в търговското пространство се извършват в потребителските стоки и финансовата индустрия.
  • По-голям акцент върху стратегиите „купувай и изграждай“ по отношение на използването на портфейлни компании като стъпки, чрез които те придобиват подобни или съседни компании за изграждане на по-големи портфейлни активи. Тези придобивания дават на компаниите с частен капитал свободата да насочват съществуващите портфейлни инвестиции в нови посоки и им позволяват да реализират стратегически синергии, подобни на тези на корпоративните инвеститори.
  • По-голям фокус върху управлението на портфейла и генерирането на оперативна ефективност при техните инвестиции. Отминаха дните на разчитане предимно на финансов инженеринг и лостове за създаване на стойност.
  • По-широко използване на технологиите и аутсорсинг за повишаване на ефективността на ниво колективно общество. Що се отнася до възлагането на определени оперативни функции на външни изпълнители, 88%, 82% и 71% от инвеститорите са съгласни, че спазването на данъчното облагане, съответно хазната и счетоводството на фондовете, са области, в които те се чувстват комфортно при преместване към трети страни.

Индустрията на инвестиционния капитал днес

Индустрията за частни капиталови инвестиции е един от най-големите и най-важните класове активи на планетата днес. Неговото влияние върху икономиките на страните по света е силно изразено. Що се отнася до заетостта, например в Съединените щати, ако добавите петте групи инвестиционен капитал, който заедно би бил вторият по големина работодател след Walmart, според скорошно проучване . И подобни заключения могат да се направят, когато същото се прави в Европа или Азиатско-Тихоокеанския регион (Фигура 1).

Но какво точно представлява инвестиционният капитал? Как може такава неразбрана индустрия да бъде сред най-добрите работодатели в Америка? Как работи и кои са ключовите играчи? Как се е развил през годините? Защо напоследък това е такава тема? Тази статия има за цел да отговори на всички въпроси по-горе и да изследва еволюцията на тази индустрия с оценка на предизвикателствата, пред които е изправена, и поглед към това как различните играчи в индустрията се справят с нови стратегии и намират по-малко виждани инвестиционни ниши.

Определение и обобщение

Само по себе си определението за инвестиционен капитал не е просто. Може да се твърди, че вместо клас активи, това е инвестиционен стил, при който инвеститорите с помощта на мениджър купуват компании с цел намиране на оперативна ефективност за сравнително дълги периоди на държане (обикновено 5-7 години). За тези, които го разглеждат като вид актив, частният капитал е подклас в по-широкия сектор на частния капитал (Таблица 1).

Частният собствен капитал е широко разпространен етикет, прилаган за всеки частен взаимен фонд или превозно средство, който инвестира в капиталови или корпоративни дългови ценни книжа, недвижими имоти и други реални активи. Формата и формата на тези превозни средства могат да варират значително, но в основата си това, което ги обединява, е, че те са частна собственост, за разлика от публично търгуваните.

Сред различните класове в рамките на инвестиционния капитал един от най-изявените е закупуването на инвестиционен капитал (Графика 2). И тази класификация е това, което наричаме инвестиционен капитал и е фокусът на тази статия. След като стеснихме игралното поле, вече можем да очертаем ключовите характеристики на този клас активи - или инвестиционен стил - и характеристиките, които го определят.

Придобиването на инвестиционен капитал се състои в създаване на фондове като този, формиран от командитно дружество с конкретната цел за инвестиране на пари. Такива фондове традиционно имат инвестиционен период от 5 до 7 години. Управителят на фонда, често наричан колективно общество ( личен лекар ), е компания, която структурира асоциацията и отговаря за управлението на операциите на фонда. Партньорството събира пари от инвеститори (известно като командитно дружество) и поема задачата да намери / търси възможности за инвестиции, да ги анализира и да ги представи на инвестиционния комитет (често съставен предимно от Ограниченото партньорство). LP ) за ваше одобрение.

Командитното дружество ( LP ) има ограничена отговорност и обикновено има предимство пред партньорството ( личен лекар ) при ликвидация на дружеството. Обикновено институционалните инвеститори като застрахователни компании, пенсионни фондове и колежни дарения са сред най-големите партньорства в общността. Други важни инвеститори са хора с висока нетна стойност Y. средства от фондове .

Целта на придобиването на частен капитал е да се купуват дялови участия в компании в различни индустрии (обикновено мажоритарен дял) и след това да се намери оперативна ефективност и да се развие бизнесът, след което да се продадат и да се реализира печалба.

Такива придобивания обикновено включват някаква форма на ливъридж, независимо дали от банки, частни инвеститори или други форми на дълг, като например мецанин дълг . Ливъриджът като по-евтина алтернатива на акциите за финансиране помага на фондовете за дялово участие да увеличат възвръщаемостта на направените инвестиции. Накратко, запасите нарастват, докато дълга не. Следователно, колкото повече дълг използвате, толкова повече натрупвания се натрупват във фонда за частен капитал в сравнение с доставчика на дълга (обикновено банките). Използването на големи суми на дълга при придобиване на компании е довело до прекратяване на изкупуване с ливъридж или купуване с ливъридж ( LBO ). LBO се превърна в синоним на частната инвестиционна индустрия (въпреки че не се изисква) и са основният фокус на това проучване.

Компенсация и структура на таксите

Фирмите с частен капитал се компенсират, като работят с лихвената структура на 2 и 20 (или Модел 2/20 ). 2 представлява годишната такса за управление в размер на 2% от годишната такса за управление на разгърнатия капитал, който се използва за изплащане на заплати и покриване на режийни разходи - за „запазване на осветлението“, може да кажете. 20-те представляват пренесените 20% (или с други думи, въведени в експлоатация), събрани при определен праг на възвръщаемост, който инвестиционният капитал успява да поддържа.

Обикновено фондовете за дялово участие имат препятствия около 8%, въпреки че това варира от фонд до фонд и регион до регион. След като частта от дълга на фонда бъде почетена, разпределението на средствата между различните заинтересовани страни започва.

Под нивото на препятствие само ограничени партньори ще имат право на възстановяване. Но след като процентът на препятствия бъде надвишен, генералните партньори имат право на 20% дял от всичко, което е над препятствието и в повечето случаи всичко, което е генерирано под препятствието. С други думи, след преодоляване на препятствието, средствата навлизат в региона, наречен „догонване“, в който се натрупват последващи разпределения към партньорството, докато натрупаната лихва се равнява на 20% от общата възвръщаемост на командитното дружество. И накрая, ако останат разпределения, започва фазата на споделяне на печалбата, в която командитното дружество има право на 80% дял от печалбата, а партньорството има право на 20% от печалбите.

Пазарът на инвестиционен капитал в Северна Америка е най-големият по отношение на стойността. Според Bloomberg повече от 57% от глобалната стойност на сделката през 2015 г., или приблизително 459 милиарда долара, са били концентрирани в Северна Америка (графика 4). Втората по натовареност област в света по отношение на стойността на сделката е Европа, като Китай все повече се превръща в суперсила на частния капитал. Според Блумбърг , Доминирането на Китай като суперсила в инвестиционния капитал се очаква да се увеличи само през следващите години.

Що се отнася до броя на фона, изображението до голяма степен е непроменено. Съединените щати са дом на най-големия брой фондове с частен капитал от първо ниво, следвани от Западна Европа и Китай (графика 5). Бързо сканиране на най-големите фондове в света разкрива някои имена на домакинства. Carlyle Group е най-големият мениджър в частния капитал в света и е събрал общо 66 трилиона долара през последните 10 години. Следван от Blackstone Group с 62,2 милиарда и KKR с 62,2 милиарда. Goldman Sachs, TPG, Warburg Pincus, Advent International, Bain Capital и Apollo също са важни средства в това пространство и засега относително добре известни имена във финансовата индустрия.

История и контекст

Предвид неяснотата на дефиницията на частния капитал е трудно да се очертае точен исторически път за индустрията. В края на краищата придобиванията на компании и инвестициите на малцинства във фирми продължават от стотици години. Ако обаче продължим с предишното си определение и стесним обхвата, като използваме два специфични аспекта на модела, главно: а) структурата на LP / GP и: b) използването на ливъридж при придобиванията, може да се твърди, че раждането на модерната индустрия за частни инвестиции датира от 1955 г., когато McLean Industries, Inc. купува акциите на Pan Atlantic Steamship Corporation, а Gulf Florida Terminal Company, Inc. купува тези на Waterman Steamship Corporation. Мнозина смятат, че това е първият пример за придобиване с ливъридж, при което общото възнаграждение за придобиването е финансирано предимно чрез използването на дълга .

Въпреки това, първият истински фонд за частен капитал (поне следвайки дефиницията, която посочихме по-горе) вероятно се кредитира в KKR, която е създадена през 1976 г. Основан от Джером Колбърг, Хенри Кравис и Джордж Робъртс, KKR стартира първия си институционален фонд през 1978 г. след преразглеждането на Закона за осигуряване на доходите на пенсионерите на служителите, който проправи пътя за по-нататъшни инвестиции в тези видове финансови инструменти. Същата година KKR завърши най-голямата частна игра за всички времена с придобиване на Houdaille Industries публикува за 380 милиона долара.

Оттогава индустрията на частните инвестиции продължава да нараства стабилно по размер и значение. Както на много други пазари, възходът на индустрията на частния капитал може да се проследи през няколко цикъла на бум / крах. Първият беше през 80-те години, когато се появиха няколко нови фонда за дялово участие, за да се възползват от нарастващия интерес на инвеститорите към този нов тип инвестиционен инструмент. Което силно подкрепи растежа на тази фаза беше възходът на боклуци (известни още като облигации с висока доходност), които помогнаха за финансирането на много от изкупуванията с ливъридж за периода. Това беше периодът, в който стана известният сега поглъщане на RJR Nabisco, сделка, която по-късно беше увековечена в книгата Варвари пред портата .

С появата на спестовна и кредитна криза и срива на боклуци , индустрията на частния капитал пострада и първият цикъл на бум / крах приключи. Към средата на 90-те години обаче индустрията вече се е възстановила и в останалата част от десетилетието се наблюдават много покупки, финансирани от трети страни като Duane Reade (1997), J. Crew (1997), Domino's Pizza (1998) и Petco. ( 2000). Въпреки това, с избухването на технологичния балон и свързания с него срив на фондовия пазар, индустрията отново се сблъска с намаляване. По-специално много фондове за дялово инвестиране са инвестирали в сектора на телекомуникациите, който, разбира се, е бил тежко засегнат от инцидента. Пазарите на високодоходни облигации също замръзнаха, правейки покупната дейност, финансирана от трети страни, още по-трудна.

Тъй като затишието настъпи след катастрофата на Dotcom, индустрията за частни инвестиции в началото на 2000-те започнаха последния и може би най-грандиозният период на бум за индустрията. Набирането на средства нараства с невероятни темпове, достигайки всички исторически върхове за 2006/2007 г. (Графика 6). Водена от среда с ниски лихвени проценти, която се възползва от благоприятни условия на пазара на дълга, както и от нарастващо регулиране на публичните компании (което прави частните инвестиции по-привлекателни), индустрията за частни капиталови инвестиции навлезе в период на мегапридобивания на всички времена. Индустрията за частни инвестиции също бележи силен растеж по целия свят, като класът на активите в Европа и Азия е изправен пред силно сцепление.

През този период също бяха забележителни стартирането на няколко публично-частни фонда за дялово участие, включително KKR, които събраха 5 трилиона щатски долара постоянно инвестиционно средство, и Blackstone, който всъщност стана първата публично търгувана фирма за дялово участие (което означава, че управляващото дружество е търгувани на фондовата борса). През този период вторичният пазар за инвестиционен капитал също беше институционализиран и формализиран като клас активи. Повече от всякога командитното дружество купува и продава своите акции във фондове за дялово инвестиране, като по същество стартира доста нишов подсектор на пазара.

В много отношения 2000-те до пристигането на глобалната финансова криза от 2008 г. отбелязаха златната ера за сектора, тъй като той достигна рекордни нива и нива на дълбочина и изтънченост, невиждани досега.

Възвръщаемостта на инвестиционния капитал като клас активи

Една от причините частният капитал да се е представял добре в исторически план се дължи на възвръщаемостта. Без значение какъв времеви хоризонт се взема предвид, кратък или дълъг, инвестиционният капитал е надминал публичните пазари във всички основни региони. Това твърдение е валидно за САЩ, Европа и Азиатско-Тихоокеанския регион. Например той Индекс на частния капитал в САЩ от Cambridge Associates Връщане с 13,4% годишно (нетно от таксите) между 1986 и 2015 г. със стандартно отклонение от 9,4%, докато индексът Ръсел 3000 (добре познат фондов индекс) възвръща 9,9% със стандартно отклонение от 16,7% за същия период.

По-високата възвръщаемост обаче идва за сметка на ликвидността: инвестиционният капитал, както вече споменахме, предвижда много по-големи инвестиционни хоризонти, като е много по-удобен за собствениците на търпелив капитал, които могат да си позволят да заключат големи суми пари до десет години в някои случаи. Не е изненадващо, че пенсионните фондове и университетските дарения, които имат много дългосрочен хоризонт, са любимата традиция на тези инвестиционни инструменти. Публичните пазари, от друга страна, предлагат почти незабавна ликвидност, но са подложени на много повече колебания всеки ден.

Тенденции и заплахи за инвестиционния капитал

Въпреки огромния растеж, наблюдаван от индустрията през последните три десетилетия, последните тенденции, които наблюдаваме, са класически признаци, че пространството навлиза във фаза на зрялост. По-конкретно, виждаме редица от това, което наричаме заплахи „отгоре надолу“, както и няколко заплахи „отдолу нагоре“, които сочат към факта, че траекторията на растеж в отрасъла вероятно ще бъде смачкана и дори може да доведе до фундаментални промени през следващите години. Така че ние преминаваме през тях.

Заплахи отгоре надолу

Прекомерна конкуренция

В нито един момент от историята пространството на частния капитал не е било толкова конкурентно, колкото е днес. Между 2000 и 2016 г. броят на компаниите с частен капитал се е утроил в световен мащаб и размерът на управляваните активи се е увеличил от почти 600 трилиона долара през 2000 г. до почти 2,5 трилиона долара (графика 8).

Огромните количества капитал, които се вливат в индустрията за частни инвестиции, също означават, че натрупаният „сух прах“ чупи рекорди. Сухият прах, индустриалният термин за неинвестиран капитал, нарасна до над 500 млрд. Долара през март 2017 г. (графика 9).

Ограниченото партньорство не е фен на сухия прах. Неактивен капитал означава, че Колективната компания начислява комисионни върху управлявани активи, без тези средства да работят, за да генерира възвръщаемост. Както ще се види по-късно, това е накарало тази компания да търси различни инвестиционни модели като преки инвестиции или съвместни инвестиции.

Нарастване на конкуренцията между компаниите

Вероятно най-голямата заплаха, с която се сблъскват компаниите за покупка и продажба, е тази, която представлява компаниите, които през последните години са натрупали големи суми в брой (графика 10). Поради това компаниите често се конкурират с фондовете за дялово участие в придобиването на активи като цели.

Важно предимство, което корпорациите имат пред фондовете за дялово участие, е, че а) те могат да извлекат стратегически синергии от придобиванията си, като повишат стойността на тези цели, и б) могат да го направят за по-дълги инвестиционни хоризонти. Докато фирмите с частен капитал търсят изходи в диапазона от 5 до 10 години, фирмите в повечето случаи просто задържат позициите си, което им позволява да усвояват по-високи коефициенти на оценка в своите цели за придобиване.

Резултатът е, че фондовете за дялово участие губят дори повече от сливания и придобивания на нефинансови компании, отколкото през предишни години. През 2016 г. общият дял на закупуващите компании във всички сливания и поглъщания е спаднал с 4,2%, най-ниското ниво от минимумите на рецесията през 2009 г. Тази цифра е спаднала от 5,4% до 2014 г. и максималният исторически рекорд от 7,9% през 2006 г. (Графика 11 ). Същата тенденция е очевидна в Европа и САЩ, двата най-големи пазара за частен капитал.

The пример Последното от групите с частен капитал, превъзхождащи броя на компаниите, е поглъщането на Yahoo на Verizon за 4,5 трилиона долара. TPG, Bain Capital и Vista Equity, три от най-големите групи за дялово участие в света, бяха останалите участници в тази сделка. Но дори и в случаите, когато частните дружества в крайна сметка дават по-добро предложение от корпоративните инвеститори, това е за сметка на много по-високи оценки (и по този начин много по-ниска възвръщаемост за техните инвеститори). В скорошен пример , Polycom, производителят на технология за видеоконферентна връзка, беше обект на наддаване между Mitel Networks (компания), от една страна, и Siris Capital, фокусирана върху технологиите компания за частни капиталови инвестиции. Тази война за наддаване между двете групи доведе до първоначалното предлагане на Siris Capital, което събра над 20%, което доведе до сделка за 2,0 милиарда долара.

Резултат: Фондовете за дялово участие имат трудности при намирането на добри сделки

Не е изненадващо, че прекомерното търсене на сделки засили оценките през предрецесионните години: средна покупна цена от 9,2 пъти по-голяма глобална EBITDA и 10,9 пъти по-голяма EBITDA в САЩ, най-високата цифра от 2007 г. насам.

Следователно възникналата ситуация е перфектна буря за фондовете за дялово инвестиране: рекордни оценки, поддържани от рекордни нива на конкуренция между фирмите с частен капитал и корпорациите. Следователно, това предполага, че оценките имат тенденция само да продължават да растат, фирмите с частен капитал трудно ще намерят привлекателни оферти, а възвръщаемостта обикновено ще пострада поради неблагоприятните пазарни условия.

И всъщност вече виждаме ефектите от всичко това. В съответствие със PitchBook , Изкупуващата дейност в САЩ се охлажда през последните три години и половина и през второто тримесечие на 2016 г. достига нивата, които е имала през 2013 г. (Графика 13).

Връщанията за класа активи също започнаха да страдат. Както може да се види на Графика 14 по-долу, ставките вътрешна средна нетна възвръщаемост с (IRR) в по-голямата си част са в застой от началото на века на 10% годишно. В някои отношения възвръщаемостта последва общия пазар надолу, но както се вижда на графика 15, дори когато публичните пазари се възстановиха, възвръщаемостта на инвестиционния капитал не се е подобрила значително.

Възходящи заплахи

Увеличение на регламента

Други доказателства, че частният капитал е зряла индустрия, е увеличеният обем на регулиране, който секторът изпитва през последните години. В Юни 2011 г. , Комисията за ценни книжа и борси ( SEC ) разпореди фирмите за обществени поръчки да се съобразят със Закона на Dodd-Frank от 2010 г., промяна, която даде на регулаторния орган правото да одитира финансите на доставчиците на компании с много по-високо ниво на детайлност. И както често се случва, прилагането на нови разпоредби води до откриване на несъответстващи на играчите в индустрията.

През май 2014 г. ръководителят на Службата за спазване на проверките и проверките на SEC , Андрю Боудън, каза, че е открил „ незаконни такси или сериозни недостатъци по спазването ”В повече от половината от разследваните 112 компании за придобиване. На 6 май 2014 г. регулаторът впоследствие публикува доклад със заглавие Разпространение на слънцето в частния капитал , в който той обвини Колективното общество, че използва „широк и неточен език“, който породи непрозрачност „когато е необходима повече прозрачност“. В доклада се споменава и това на компаниите, инспектирани от SEC , [са открити] 'нарушения на закона или съществени слабости в контрола, повече от 50% от времето.' Друго наблюдение посочва, че командитно дружество ( LP ) често се мъчеха да „контролират адекватно“ както своите инвестиции, така и дейностите на своите генерални партньори. Боудън отбелязва, че докато Ограниченото партньорство извършва значителна надлежна проверка преди да инвестира, надзорът на инвеститорите е много по-разхлабен след затварянето. Потенциалните проблеми в портфейлните компании са скрити или разредени от Колективното партньорство, като се използват „широко формулирани разкрития и малко прозрачност“.

Друга област на спор за регулаторите беше данъчната ставка, която мениджърите на фондове трябваше да плащат върху възвръщаемостта на инвестициите, лихва Как се споменава в частната инвестиционна индустрия. В САЩ таксите за управление на мениджърите на фондове се облагат с данъчни ставки. В повечето случаи таксите за тези доходи за мениджъри са на най-високо ниво или почти 40%. Приходите от лихви обаче се считат за дългосрочна капиталова печалба. В опит да насърчи инвестициите през 30-те години на миналия век, правителството на САЩ създаде разпоредба в данъчния кодекс, която позволява много по-ниска данъчна ставка за дългосрочни капиталови печалби от около 20%. Мнозина възприемат това като вратичка в данъчната система, тъй като управителите на фондове биха платили несправедливо малка данъчна ставка върху голяма част от печалбата си, която всъщност трябва да бъде данъчна сметка като личен доход.

През юни 2015 г. беше въведен „Закон за лихвения капитал от 2015 г.“ (https://www.congress.gov/bill/114th-congress/house-bill/2889) с цел да се затвори тази вратичка. Числата, получени от тази сметка, не са тривиални. В Статия от Ню Йорк Таймс , Професор Виктор Флейшер изчислява, че правителството на Съединените щати може да събере до 180 милиарда долара за десет години.

Освен това през януари 2016 г. Асоциацията на ограничените институционални сътрудници ( ILPA ) издаде Шаблон за доклад за тарифата. Това ръководство е предназначено да покаже на инвеститорите по прозрачен начин как се набират пари от Колективното партньорство и как се отчитат и компенсират разходите. Макар и незадължително за повечето, приемането на шаблона от гигантски управляващи фондове с размер TPG и други големи колективни общества са поставили път към стандартизация за други играчи в бранша. Тъй като конкуренцията в сектора е много висока, инвеститорите ще търсят мениджъри, които предлагат добра възвръщаемост, а също и по-голяма прозрачност през целия инвестиционен цикъл.

В Проучване за 2016 г. С мениджъри от 103 фонда, Ernst & Young установи, че „процентът на мениджърите на фондове, които са заявили, че тяхната компания е преминала проверки или одити през последните две години, се е увеличил до 47% през 2015 г., [...] от 28% през 2013 г.“ (Графика 16 ). Ето защо не е изненадващо, че в същото проучване 64% от мениджърите споменават, че регулирането е един от ключовите въпроси, които правят ежедневните операции по-сложни (графика 17). Тъй като все повече страни следват водещите примери за по-зрели пазари, регулирането е проблем, който ще продължи да засилва ежедневната работа на финансираните от трети страни средства за покупка.

Контрол и натиск от страна на командитното дружество

Регулаторният тласък има друг ефект. Според проучване, проведено от Preqin през юни 2016 г., значителен брой инвеститори все повече изискват по-ниски такси за управление, призовавайки за повече прозрачност от управителите на фондове и призовавайки за повече прозрачност при отчитането и много такси (графика 18).

Искането за по-голяма прозрачност доведе и до промяна в типа превозни средства, в които инвеститорите са готови да вложат парите си. Ограниченото партньорство се развива и увеличава изтънчеността си. Използването на отделни сметки позволява на командитното дружество значително да увеличи експозицията си към определен клас активи. Преките инвестиции и съвместните инвестиции са едни от най-популярните инвестиционни инструменти, които се появиха през последните години, тъй като позволяват на инвеститорите да участват в транзакции на ниво партньорство или близо до него. личен лекар , и предлага идеален начин за инвеститорите да намалят таксите.

Промяната не е изненадваща. Фонд от 2 трилиона, който работи по модела 2-20, като начислява комисионна от два процента върху управляваните активи и комисионна от 20% върху генерираните печалби, кара компанията да печели 40 милиона долара всяка година, независимо от предимствата . Значителна цифра за „запазване на осветлението“. Както демонстрирахме по-рано, до средно ~ 12% годишно печалба от IRR за фонд от 2 трилиона ще доведе до още 48 милиона такси за изпълнение. Това означава, че в близо 50% от случаите лошите инвестиционни резултати са довели до приходи от такси за управление, надвишаващи доходи, основани на резултатите, което поражда въпроси относно справедливостта на такива структури на таксите.

Но проблемът за придобиващите дружества, произтичащ от преките инвестиции и съинвестициите на командитното дружество в портфейлните дружества, става очевиден, когато някои от тези компании започнат да се конкурират за споразумения със собствените си фондове за частен капитал. За разлика от Съединените щати, където публичните пенсионни фондове не могат да участват в директни придобивания, в други страни, като Канада, не е същото. Пример за конкуренция между тези две партньорства (ограничено и колективно) включва придобиването на заем за закупуване на General Electric, Antares, от Пенсионния план на Канада ( CPPP ) Юни 2015 г. CPPP плати $ 12 милиарда за директно закупуване на актива. Други заинтересовани страни в сделката: Apollo Management, Ares Capital (и двете компании купувачи) и Mitsubishi Bank. Друга битка за наддаване, в която инвестиционният съвет на Пенсионния план на Канада, организацията, отговорна за инвестирането на средствата на CPPP, надмина групата GPT на Австралия, голяма компания за придобивания, в офертата от 2,83 трилиона долара да поеме доверието на Австралийска банка на Британската общност . Това са особено противоречиви примери, тъй като канадските пенсионни фондове традиционно са едни от основните партньори] (http://business.financialpost.com/news/fp-street/how-canadas-pension-funds-changed-their- консервативни-начини -за да станат глобални крале за изкупуване).

Друга област, в която Ограниченото партньорство има повече опасения, е нивото на участие на лекарите във фондовете му. В Анкета , от Инвеститор и Глобален инвестиционен фонд на Ernst & Young за 2016 г., 73% от инвеститорите посочват предпочитание към фондове, при които общите партньори имат поне 3% ангажимент за фондовете, а близо половината от анкетираните предпочитат общите ангажименти на партньори, над 5% от всички активи под управление. Инвеститорите очакват партньорството да играе по-голяма роля в играта, тъй като това е един от най-добрите начини за намаляване на зависимостта на партньорството от таксите за управление, както и за стимулиране на по-голям фокус върху представянето на фонда. Според Preqin (графика 21) в 56% от случаите ангажиментите на колективното общество са били по-малко от 3% през 2014 г.

Поглед напред: Възможности за фондове на колективно общество

Предвид гореизложеното, фондовете на Колективното общество започнаха да въвеждат иновации и да модифицират своите традиционни оперативни модели, за да останат актуални. По-долу очертаваме някои от основните начини, по които се опитват да го направят.

Превключване на индустриален фокус

Въз основа на данни на Bloomberg По-голямата част от бизнеса в пространството за покупки се поставя в потребителските стоки и финансовата индустрия (не в традиционните банкови сектори, но вероятно в пространството на финансовите активи в беда) и тази тенденция се очаква да продължи и в бъдеще. Въпреки това, както отбелязва Bloomberg, инвеститорите ще трябва да бъдат „изключително избирателни“, за да избегнат прекомерно плащане за инвестиции.

Но има и други сектори, които традиционно не са свързани с частния капитал, където компаниите за придобиване могат да постигнат по-значителна възвръщаемост. Например, границите между това, което инвеститорите виждат като финансирана от трети страни покупка на традиционно пространство за инвестиционен капитал и пространството на Private Equity, са по-малко ясни от всякога. Както бе споменато в нашия начален раздел, придобиването на инвестиционен капитал не съответства на клас актив сам по себе си, а на инвестиционен стил. Основната разлика между двата модела е по същество етапът на зрялост на компаниите, на които е предназначен всеки вид инвестиция, риск или инвестиция.

Но тъй като натискът в пространството на частния капитал се засилва, за да се приближи към промяната, фондовете за поглъщане все повече намират възможности за инвестиране в технологични компании от последния етап, преди IPO (публично предлагане за продажба). Много от тези целеви компании все още са бързо растящи, печеливши компании и се връщат страхотни сделки - дори ако те все още се наричат ​​'стартиращи компании', това в някои случаи. Всъщност някои от най-известните частни технологични „стартъпи“ като Uber, Airbnb, Spotify, Pinterest и т.н. те имат значителни инвестиции от големи, традиционни пулове на частен капитал. През 2016 г. Supercell, създателите на видеоиграта Clash of Clans, те вдигнаха 8,6 трилиона, главно от фондове за дялово участие. През 2015 г. Airbnb събра 1,5 трилиона долара с водеща инвестиция от групата за дялово участие General Atlantic. Uber също е повишил няколко кръга финансиране, в което са участвали фондове за дялово участие или други фондове за дялово участие.

Интересно е да се наблюдава в предишната графика скорошно закриване от огромния фонд Vision на Softbank. Както отбелязва Bloomberg, с капитал от близо 100 трилиона долара, „Фондът за визия дава на [Masayoshi Son] достъп до безпрецедентен в света капитал или рисков капитал, еквивалентен на четири езера. Сребро или 15 капитала Sequoia ”. С толкова много капитал, който започва да се фокусира върху технологичния сектор, не е нереалистично да очакваме печалбите да страдат и в това пространство.

В Статия от декември 2016 г. McKinsey също така подчертава, че други сектори, за които е вероятно да се наблюдава повишена активност през 2016 г., включват фармацевтика и здравеопазване, тъй като богатството е по-концентрирано в ръцете на бейби бум В Февруари 2017 г. , Blackstone придоби Team Health, организация за медицински услуги, в сделка на стойност 6,1 милиарда. Почти година преди това , инвеститорът на частен капитал Riverside Company, закупи базираната в Ню Джърси група по дерматология за неразкрита сума. [През май 2016 г.] (https://www.bloomberg.com/news/articles/2016-05-05/private-equity-firm-hellman-friedman-to-buy-multiplan), Hellman & Friedman придобиха MultiPlan, доставчик на управление на разходите за здравеопазване на стойност 7,5 милиарда долара.

По-голям акцент върху стратегията „Купувай и изграждай“

Друга популярна скорошна тактика е преминаването към или по-голям акцент върху „ купувайте и изграждайте ”. Много компании за придобивания предпочитат да разширят инвестициите си в по-малки компании в даден отрасъл, които са подобни на тези, които вече са в портфолиото им. Тези придобивания дават на фирмите с пряк капитал свободата да насочват съществуващите портфейлни инвестиции в нови посоки и им позволяват да реализират стратегически синергии, подобни на тези на корпоративните инвеститори.

Обединяването на компании в съседни пазари и индустрии също позволява на придобиващите фирми да създават големи цели, които стават интересни за големите корпорации, чийто апетит би игнорирал по-малките играчи. Според статията на BCG Силата да купувате и изграждате: как фирмите с частен капитал подхранват създаването на стойност от следващо ниво , „Тъй като създаването на стойност премина отвъд финансовия инженеринг, оперативното подобрение е най-широко използваният лост. По-специално, много фирми с частен капитал повишават стойността на своите портфейлни компании чрез допълнителни придобивания. „Според същото проучване офертите за покупка и строителство надхвърлят тези за независим инвестиционен капитал, генерирайки средно 31,6% от влизане до излизане, в сравнение с IRR от 23,1% за автономни оферти.

Един от най-значимите скорошни примери за стратегията за покупка и изграждане включва придобиването на Хайнц от Крафт , където Berkshire Hathaway и 3G Capital бяха едни от най-добрите инвеститори, инвестирали 10 трилиона долара в сделката. Другият най-важен пример е през 2016 г. с придобиване на EMC от Dell за 67 милиарда долара, което породи най-голямата в света частна технологична компания. През 2013 г. Silver Lake помогна на Dell да сключи сделка на стойност 24,9 милиарда долара. Две години по-късно Silver Lake продължава да подкрепя компанията, като помага за финансирането на придобиване на EMC в сделка на стойност 67 милиарда (сумите, инвестирани от Silver Lake, не бяха оповестени).

По-голям фокус върху управлението на портфолиото и оперативните подобрения

Освен финансовия инженеринг на придобивания, критичен инструмент за фирмите с частен капитал за генериране на стойност на портфейла е намирането на оперативна ефективност. Финансовият инженеринг, освен от други тактики като намаляване на данъците, се състои главно в предоставяне на ливъридж на компания за максимизиране на възвръщаемостта на инвеститорите и управление на паричните потоци, за да се гарантира лихвата, която трябва да се плати върху този ливъридж. По-високите оценки на нови портфейлни компании при влизането вече не са достатъчни. Търсенето на оперативна ефективност се превръща в необходимост за генериране на стойност за инвеститорите.

Както е описано в Анкета Ernst & Young Capital Investment 2016, „Много мениджъри на фондове са принудени да обмислят препроектиране на своите бизнес модели, като част от обновения стратегически подход за контрол на разходите и подобряване на оперативната ефективност“. Следователно процесите на надлежна проверка не се фокусират основно (или дори изключително) върху способността да генерират оперативни подобрения (или от способността на компанията да увеличи горната си линия, да намали оперативното си претоварване или, в повечето случаи, комбинация от и двете).

Това означава, че фондовете за дялово участие трябва да поемат много по-активни роли в своите инвестиции. Както се казва Член Бостън Консултинг Груп: „Сравнително пасивните, само за наблюдение подходи от миналото вече не са достатъчни; Индустрии, толкова разнообразни, колкото търговията на дребно и здравеопазването, биват тласкани и разтърсвани до такава степен, че днешните портфейлни бизнеси изискват постоянно взаимодействие, експозиция и прозрения от експерти - вътрешни или външни - както и повторно калибриране. Предположения за постоянен растеж зад инвестициите. С други думи, фондовете за дялово участие вече не са единствено източници на капитал, а вече са стратегически партньори и съветници на компаниите, които придобиват.

По-широко използване на технологиите и аутсорсинг

Фондовете за частен капитал започнаха да инвестират в нов софтуер за управление и анализ на портфейли, цифрови платформи, които поддържат по-добра комуникация с инвеститорите и по-голяма автоматизация на рутинните процеси (огромна зона за болка за мениджърите на фондове. последното проучване на капитала на E&V ). С разнообразието от структури на фондове и оперативни модели, за съжаление, няма налични решения, които да отговорят на всички нужди. Но в по-широк смисъл, като оставят инвестициите в технологични решения настрана, мениджърите подобряват оперативната ефективност, разчитайки все повече на възлагането на административни и тактически задачи на външни изпълнители.

Въз основа на горепосоченото проучване на Ernst & Young по отношение на възлагането на определени оперативни функции на външни изпълнители, 88%, 82% и 71% от инвеститорите са съгласни, че съответствието с данъчното облагане, хазната и счетоводството на фондовете, те са области, които са удобни за трети партии. За мениджърите на фондове това е чудесна възможност да се съсредоточат повече върху основните си дейности и да намалят времето, необходимо за управленски задачи, които ги отвличат от създаването на стойност за ограниченото им партньорство. Други области, в които мениджърите на фондове разчитат на трети страни, са оценката на активите, процесите на надлежна проверка и услугите за управление на риска. Все по-често възлагането на външни изпълнители се одобрява от инвеститорите като устойчиво средство за подобряване на оперативната ефективност.

заключение

Както показахме, традиционният модел за покупка показва признаци на зряла индустрия. И както беше в много други индустрии през годините, победителите ще бъдат тези, които се научат да се адаптират към новите пазарни условия. Някои от традиционните групи за частен капитал, като Blackstone и Carlyle, вече показват способността си да възприемат промените.

През юли 2016г , Blackstone добави Джим Брейер към борда на директорите си, милиардер, който направи своето състояние в пространството за рисков капитал. Президентът на Blackstone Хамилтън Джеймс отбеляза, че „изключителният опит на Джим като инвеститор и способността му да идентифицира утрешните победители го правят отличен [...] кандидат да насочи компанията напред по нови начини“. През февруари 2017г , Blackstone обяви придобиването на Aon Technology за 4,8 милиарда долара. Aon е най-голямата платформа за управление на предимствата в Съединените щати и водещ доставчик на базирани в облака системи за управление на човешки ресурси.

През септември 2015 г. Карлайл придобива PA Consulting, британска консултантска фирма, специализирана в технологиите, иновациите и работата в публичния сектор. Една от причините за придобиването е „да се даде повече правомощие на този ПА да привлича и обучава персонал и да купува други групи“ според Член , във Financial Times. Това е може би един от най-ясните примери досега за повишения фокус на индустрията на частния капитал върху активното управление на портфейла.

Но независимо от ветровете на промяната, пред които е изправен браншът, добрата новина за фондовете за дялово участие е, че апетитът на инвеститорите засега изглежда не намалява много. Рекордните 1829 фонда са на пазара и търсят общо 620 милиарда долара. В съответствие със Preqin С ограниченото партньорство, финансово удобно в резултат на продължаващото разпределение на класа активи на частния капитал, „набирането на средства никога не е било толкова привлекателно“. Silver Lake Partners, фокусирана върху технологиите компания за дялово участие зад Dell, обяви през Април 2017г които събраха 15 трилиона долара капитал за фонд, фокусиран върху технологиите, замествайки целта си от 12,5 трилиона долара. Сега компанията разполага с 39 трилиона щатски долара комбинирани активи под управление, фокусирани върху сектора. Някои от портфолиото им също включват Alibaba и GoDaddy.

В заключение, изглежда много вероятно индустрията за частни инвестиции да навлезе във фаза на зрялост. Но въпреки напрежението, фондовете за частен капитал вече започват да се приспособяват към новата среда, което предполага, че класът на активите вероятно ще остане фаворит за Limited Limited Partnership за години напред. Като сега легендарния инвеститор Хенри Кравис Той казва :

Ние процъфтяваме върху иновациите. С Джордж наистина се опитваме да останем на върха. Обичам го […] Индустрията на [частния капитал] със сигурност ще остане по-конкурентоспособна, отколкото през последните 40 години, няма съмнение за това. Затова си представям, че ще има много повече фирми с частен капитал, отколкото днес. Много е трудно да се елиминира частна инвестиционна компания. Можете да премахнете хедж фонд от един ден до следващия; хората изкарват парите си толкова бързо, колкото ги влагат. Не можете толкова лесно да извадите парите си от частна компания.