Резюме

Тъй като е за разлика от другите класове финансови активи, стратегията за портфейл с рисков капитал често се разбира погрешно от новодошлите.

• Индустрията на VC бързо нараства както по популярност, така и по активност, през 2017 г. в САЩ са сключени 82,9 млрд. Долара венчърни сделки в сравнение с 27 млрд. Долара през 2009 г.
• Защо VC е популярен? Последният напредък в технологиите го прави по-достъпен и по-евтин за започване на нов бизнес, което от своя страна увеличи възможностите за финансиране. В допълнение, VC инвестират в стартиращи компании, с които обикновените хора си взаимодействат (напр. Приложения), за разлика от, да речем, PE фонд, който инвестира в електроцентрали.
• И все пак възвръщаемостта на инвестициите в рисков капитал постоянно се представя слабо в сравнение с публичните пазари и други алтернативни активи. От 1997 г. на венчурните инвеститори е върнат по-малко капитал, отколкото е инвестиран във фондовете му.
• Идиосинкратичният, субективен и почти артистичен характер на рисковите инвестиции е различен от традиционните сфери на финансите, откъдето навлизат много нови професионалисти от VC.
• Сделките за рисков капитал и фондът за рисков капитал отразяват това на разпределението на закона за властта. Характеристиките на тази крива на дебела опашка означават, че малък брой възвръщаемости са огромни, но преобладаващото мнозинство са неспектакълни (опашката).

Урок 1: Домашното управление е важно - инвестирайте във всяка сделка изолирано, сякаш е последната ви.

• 65% от рисковите сделки възвръщат по-малко от капитала, вложен в тях.
• По-голямата част от цялата възвръщаемост на фонда обикновено идва от единични, невероятно успешни, „домашни“ инвестиции. За най-добре представящите се фондове 90% от тяхната възвръщаемост идват от по-малко от 20% от техните инвестиции.
• Fortune благоприятства смелите в рисков капитал. Възвръщаемостта има двоични резултати - или „губите“ инвестицията си, или печелите с домакин. Всяка инвестиция трябва да бъде направена с отделен манталитет дали това може да бъде домашна сделка.
• Люлеенето за оградите означава, че ще допуснете пропуски. Но зачеркнатите инвестиции (с лоша възвръщаемост) нямат значение, ако се стигне до домакинство. Най-добре представящите се фондове всъщност имат повече сделки, които носят загуби, отколкото средните фондове.

Урок 2: Намиране на домашни упражнения - има ли наука за това или е изкуство?

• Шансовете да ударите домашен пробив: 50-кратната възвръщаема инвестиция в компания с еднорог е трудна. Вероятностите варират от 0,07% до 2% и няма „книга за игра“ за тяхното намиране.

1) Наука

• Играйте вероятностите и инвестирайте в МНОГО стартиращи компании. С тази философия ще трябва да инвестирате в 50 бизнеса, за да се натъкнете на 2% шанс да намерите еднорог.
• Този подход е изпробван от акселераторите, но все пак бизнесът, завършил ускорител, има по-малко успешни последващи резултати (18%, в сравнение с 50% средно), намеквайки, че има качествен количествен компромис при рисковите инвестиции.

2) чл

• Следвайте философията на класическото рисково инвестиране, като правите противоположни залози в стартиращи компании, които показват силни характеристики на екипа, адресируем пазар, мащабируемост, несправедливо предимство и съвпадение във времето.

Урок 3: Проследяването е от решаващо значение - Както при двойните спадове на Блекджек, трябва да натиснете победителите си.

• 66% от парите във VC фонд трябва да бъдат запазени за последващи действия. Това е процесът на инвестиране в бъдещите кръгове от съществуващи портфейлни инвестиции.
• Като последва, инвеститорът може да запази процента си на собственост в стартирането, без да се разрежда. Това осигурява предимства при управлението и абсолютната възвращаемост на долара при излизане.
• Последващите стъпки са истински тест за мениджър на рисково предприятие, изправен пред погрешната грешка в решението да налее повече пари след лоша инвестиция или да подкрепи победител.
• Грешка, която много VC фондове могат да направят, е да инвестират бързо целия си капитал и да не оставят сух прах за последващи инвестиции.
• Andreessen Horowitz направи 312 пъти възвръщаемост в рамките на две години от инвестицията си в Instagram. От гледна точка на IRR това беше домашно бягане, но тъй като инвестира само веднъж, за 250 000 долара, приходите от излизане от 78 милиона долара не бяха значителни в контекста на целия му размер на портфолиото от 1,5 милиарда долара.

VC е класът на активите на En Vogue

От скромно начало , индустрията за рисков капитал (VC) се превърна в един от най-значимите и със сигурност най-известните класове активи в пространството на частния капитал. Стартъпите, подкрепени от рискови предприятия, предефинираха цели концепции за индустрията, като някои от тях пътеки узурпиране на традиционните петролни и банкови гиганти, за да се превърнат в най-ценните компании на земята. The рискови капиталисти подкрепяйки ги също заеха своето място в светлината на прожекторите, като Марк Андреесен, Фред Уилсън и Бил Гърли получиха признание далеч извън рамките на Sand Hill Road. Можете да сравните този култ към личността с този на „ корпоративен рейдър ”Ера от 80-те години, когато Майкъл Милкен и др катализира началото на LBO и бум на боклуци.

Отчасти в резултат на това пространството за рисков капитал е видяло приток на участници и професионалисти. Управителите на фондове за първи път продължават да набират нови фондове за инвестиции в здрави клипове, а веднъж ясните линии, разделящи рисковия капитал от частния капитал, капитала за растеж и другите класове частни активи, започнаха да се размиват. Корпорациите също имат изместен в пространството , създаване на рискови оръжия и участие в стартиране на финансиране на все по-високи нива. И може би най-големият знак на времето, знаменитостите стават все по-често хвърляйки шапките си в пръстен за стартиране на инвестиции. Като Джон Макдулинг поставя го ,

Рисковият капитал се превърна в [един от] най-бляскавите и вълнуващи кътчета на финансите. Преди богатите наследници отваряха звукозаписни компании или се пробваха в продуцирането на филми, сега инвестират в стартиращи фирми.

Връща рисков капитал: Всичко, което блести, не е злато

Успехът в рисков капитал не е лесен. Всъщност, докато данните за оценка на класа активи като цяло са оскъдни (а данните за резултатите на отделните фондове са още по-трудни за намиране), очевидно е, че класът активи не винаги отговаря на очакванията. Като фондация Кауфман посочва ,

Възвръщаемостта на VC не надминава значително публичния пазар от края на 90-те години и от 1997 г. насам инвеститорите са върнати по-малко пари, отколкото са инвестирани в VC.

Дори и най-известните рискови фондове са подложени на проверка за техните резултати: В края на 2016 г. изтекли данни показват, че резултатите за първите три фонда на Andreessen Horowitz са по-малко от грандиозно .

Причините за това неясно представяне, разбира се, са различни и сложни. Някои непрекъснато вярват че може да сме в балон, което, ако е вярно, би могло да обясни по-малко задоволителните резултати на много фондове (завишени стойности, забавящи бързането към изходите и намаляващи IRR). Други спорят че настоящите структури на фондове не са правилно създадени, за да стимулират доброто представяне. Скот Купор разказ към изтеклите резултати на Андреесен Хоровиц беше, че липсата на по-широко разбиране за представянето на класа на активите на VC води негативната реторика.

Но макар че всичко това може и да не е вярно, друга потенциална причина за слабата производителност сред много фондове е, че те не следват някои от основните принципи на инвестирането в VC . Тъй като бившите банкери и консултанти се преоткриват като рискови капиталисти, те не успяват да усвоят някои от ключовите разлики, които разделят по-утвърдените финансови и инвестиционни дейности от по-отчетливата форма на рисково инвестиране.

За да бъдем ясни, твърдо съм в този лагер. Като човек, който направи прехода от по-традиционните сфери на финансите към света на рисковите инвестиции, видях от първа ръка разликите между тези дейности. По никакъв начин не се досаждам като мъдрец на рисков капитал, но чрез непрекъснато обучение признавам и уважавам някои от важните нюанси, които отличават рисковия капитал от другите инвестиционни дейности. Следователно целта на тази статия е да подчертае три от най-важните тактики на портфейла на рисковия капитал, които много участници в космоса не успяват да възприемат.

1. Рисковият капитал е игра на домакинства, а не на средни стойности

Първата и може би най-важна концепция, която трябва да разберем, е, че рисковият капитал е игра на домакинства, а не на средни стойности. С това имаме предвид, че когато се мисли за сглобяване на портфейл от рисков капитал, абсолютно важно е да се разбере, че по-голямата част от възвръщаемостта на даден фонд ще бъде генерирана от много малък брой компании в портфейла . Това има две много важни последици за ежедневните дейности като рисков инвеститор:

1. Неуспешните инвестиции нямат значение.
2. Всяка ваша инвестиция трябва да има потенциала да бъде домашна.

За мнозина, особено за тези от традиционния финансов произход, този начин на мислене е озадачаващ и неинтуитивен. Конвенционална стратегия за управление на финансовия портфейл приема, че възвръщаемостта на активите обикновено се разпределя следвайки Хипотеза за ефективен пазар , и че поради това по-голямата част от портфолиото генерира своята възвръщаемост равномерно по цялата дъска. 66-годишна извадка анализ на еднодневни доходи от S&P 500 всъщност отговаря на този ефект на кривата на камбана, когато режимът на портфолиото е горе-долу средният му.

Отклонявайки се от по-ликвидните публични пазари, инвестиционните стратегии на частните пазари също подчертават силно необходимостта от балансиране на портфейла внимателно и управление на отрицателните рискове. В интервю за Bloomberg, легендарният частен инвеститор Хенри Кравис каза това :

Когато бях в началото на 30-те години в Bear Stearns, щях да пия след работа с приятел на баща ми, който беше предприемач и притежаваше куп компании. Никога не се притеснявайте какво бихте могли да спечелите нагоре, би казал той. Винаги се тревожете за това, което може да загубите в посока надолу. И това беше чудесен урок за мен, защото бях млад. Единственото, от което се притеснявах, беше да се опитам да сключа сделка за моите инвеститори и, надявам се, за себе си. Но знаете ли, когато сте млади, често не се притеснявате, че нещо ще се обърка. Предполагам, че с напредването на възрастта се притеснявате за това, защото много неща са се объркали.

И като оставим настрана това, което сме научени от финансовата теория, VC Chris Dixon споменава как премеждието за загуби може да е вграден човешки механизъм:

Известно е, че поведенческите икономисти демонстрират, че хората се чувстват много по-зле за загуби от даден размер, отколкото се чувстват добре за печалби със същия размер. Загубата на пари се чувства зле, дори ако е част от инвестиционна стратегия, която успява като цяло.

Но същността на въпроса с инвестирането на рисков капитал е, че горният начин на мислене е напълно погрешен и контрапродуктивен. Нека да разгледаме защо е така.

Зачеркнатите не са от значение в VC

Повечето нови компании отмират. Независимо дали ни харесва или не, това се случва често. И за съжаление има достатъчно данни в подкрепа на това. Министерството на труда на САЩ, например, изчислява, че процентът на оцеляване за всички малки предприятия след пет години е приблизително 50% и пада драстично до нивото от 20% с течение на времето. Когато става въпрос за стартиращи инвестиции от фондове за рисков капитал, данните са по-слаби. A Проучване на Correlation Ventures от 21 640 финансирания за периода 2004-2013 г. показват, че 65% от сделките с рисков капитал се връщат по-малко от капитала, който е инвестиран в тях, констатация, потвърдена от подобен набор от данни от Horsley Bridge, значителен LP в няколко американски VC фонда, които разгледа 7000 от своите инвестиции през периода 1975-2014.

Внимателните читатели могат, разбира се, да посочат, че степента на неуспех на стартиращите инвестиции може просто да бъде изкривена от редица лоши фондове, които са инвестирали зле. И ще им бъде простено да мислят така. Но очарователният резултат от данните на моста Хорсли е, че това всъщност не е вярно. Точно обратното, най-добрите фондове имаха повече зачерквания, отколкото посредствени средства . И дори претеглена спрямо инвестираната сума за сделка, картината е непроменена.

С други думи, данните показват, че броят на неуспешните инвестиции, които VC правят, не изглежда да намалява общата възвръщаемост на фонда. Това всъщност предполага, че двете могат да бъдат обратно обвързани. Но ако случаят е такъв, тогава какво стимулира представянето на рисков фонд?

Какви са важните неща за дома

Важното е другата страна на медала: домакинствата текат. И преобладаващо така. Връщайки се към данните от Horsley Bridge, е забележимо как възвръщаемостта на най-добре представящите се фондове се извлича най-вече от няколко избрани инвестиции, които в крайна сметка дават огромни резултати. За фондове, които са имали доходност над 5 пъти, по-малко от 20% от сделките са произвели приблизително 90% от възвръщаемостта на средствата. Това дава осезаем пример за Принцип на Парето 80/20 закон, съществуващ в рамките на VC.

Но това отива по-далеч от това: Не само, че по-добрите фондове имат повече домакинства (и както видяхме по-горе, повече стачки също), но те имат още по-голям домашни писти. Като Крис Диксън поставя го , „Страхотните фондове не само имат повече домакинства, но и домакинства с по-голям мащаб“, или като Бен Еванс казва , „Най-добрите VC фондове не просто имат повече неуспехи и повече големи печалби - те имат по-големи големи печалби.“

Независимо от начина, по който човек избере да го каже, изнасянето е ясно. Възвръщаемостта на рисков капитал на ниво фонд е изключително изкривена към възвръщаемостта на няколко изпъкнали успешни инвестиции в портфейла. Тези инвестиции в крайна сметка представляват по-голямата част от цялостното представяне на фонда. Това е дарвиновско съществуване , където няма време за подрязване на портфейл със стоп загуби и поръчки за тейк печалба, както се вижда на традиционните арени за управление на активи.

Може би най-добрият начин да обобщим всичко това идва от Бил Гърли, един от най-успешните рискови капиталисти наоколо. Той заяви , „Рисковият капитал дори не е собствен бизнес. Това е бизнес от голям шлем. '

Ефектът на Babe Ruth при инвестиране при стартиране

Горното доведе до това, което в пространството на рисковия капитал обикновено се нарича „ефектът на Babe Ruth“ за стартиране на инвестиции. За тези, които не са запознати с Бейб Рут, той е такъв широко разглеждан да бъде един от най-великите бейзболни играчи на всички времена. По-конкретно, това, което го направи толкова известен и толкова чекмедже, беше способността му да вата. Бейб Рут постави множество рекорди за вата, включително „домакинства за кариера (714), бягания (RBIs) (2 213), бази върху топки (2 062), процент на плъзгане (.6897) и на база плюс плюшене (OPS) ( 1.164) “.

Но това, което е изненадващо и по-малко известно, е, че Бейб Рут също беше плодотворен пропускащ топката. С други думи, той удари. Много. Неговата псевдоним дълги години беше кралят на зачеркнатите. Но как биха могли да се примирят двете неща? Отговорът се крие в стила на вата на Рут. В собствените му думи :

Как се удрят домашните писти: Замахвам възможно най-силно и се опитвам да се люлея направо през топката […] Колкото по-силно стискате бухалката, толкова повече можете да я люлеете през топката и толкова по-далеч топката ще отиде . Размахвам се с всичко, което имам. Удрям голямо или ми липсва голямо. Обичам да живея колкото мога по-голям.

Причината, поради която Babe Ruth има тази абстрактна асоциация със стратегията за портфолио от рисков капитал, е, че същите принципи, които стоят зад стила на вата на Ruth, могат и трябва да се прилагат при стартиране на инвестиции. Ако зачеркванията (неуспешни инвестиции) нямат значение и ако повечето доходи от рисков капитал се ръководят от няколко домакинства (успешни инвестиции, които дават огромни резултати), тогава успешният рисков капиталист трябва да се стреми да инвестира в онези компании, които показват потенциал за наистина големи резултати и да не се притеснява, ако не успеят . За да противоречи на мислите на Хенри Кравис за инвестиране в частни капиталови инвестиции, в VC не трябва да се притеснявате за недостатъка, а просто да се съсредоточите върху нагоре.

Джеф Безос отвежда тази аналогия още повече , контрастирайки тавана на 4-кратен бейзболен гранд на безкрайните възможности за успешна финансова сделка:

Разликата между бейзбола и бизнеса обаче е, че бейзболът има пресечено разпределение на резултатите. Когато замахвате, независимо колко добре се свързвате с топката, най-много писти, които можете да получите, са четири. В бизнеса, от време на време, когато стъпите до чинията, можете да спечелите 1000 писти.

2. Как да увеличите максимално шансовете си за домашно бягане

Като се има предвид всичко изброено по-горе, логичният последващ въпрос трябва да бъде как VC могат да увеличат максимално шансовете си да намерят домашна инвестиция? Това е спорна тема, на която трябва да се отговори и ще я разгледам в две области, които си струва да се разгледат.

1. Как да оценим всяка възможност за инвестиция, за да установим нейния потенциал да бъде домашно.
2. Обща портфолио стратегия: какъв брой инвестиции са необходими, за да се увеличат шансовете за домакинство във вашето портфолио от VC.

Ще се обърна към тях отделно, започвайки с последното:

а) Повече прилепи = повече домакинства?

Ако следваме изложените по-горе вероятности по отношение на процента на удряне на хоумрън, ще отбележим, че без значение какъв набор от данни е избран, вероятностите са много ниски. Данните за Correlation Ventures показват, че по-малко от 5% от инвестициите се връщат над 10 пъти, а от тях само малка част са в категорията 50x +. По същия начин данните от Horsley Bridge показват, че само 6% от сделките връщат повече от 10 пъти.

Следвайки тази логика, разумно заключение може да бъде следното: За да увеличите максимално шансовете си да ударите домашно бягане, трябва да имате повече прилепи .

Няколко VC са поели по този път. Най-забележителният и откровен привърженик на тази инвестиционна стратегия е Дейв Макклур, официално от 500 стартиращи компании. В широко четена блог пост , Макклур очертава ясно тезата си:

Повечето VC фондове са твърде концентрирани в малък брой (<20–40) of companies. The industry would be better served by doubling or tripling the average [number] of investments in a portfolio, particularly for early-stage investors where startup attrition is even greater. If unicorns happen only 1–2% of the time, it logically follows that portfolio size should include a minimum of 50-100+ companies in order to have a reasonable shot at capturing these elusive and mythical creatures.

Тезата му е подкрепена от няколко илюстративни примера на портфолио, които той използва, за да покаже значението на размера на портфолиото и които сме възпроизвели по-долу.

Неговите числа разчитат изключително на една пренебрегвана концепция, що се отнася до портфолио стратегията: закона за закръгляване . Разбира се, той е прав, тъй като не можете да имате част от стартиране. Което означава, че ако приемем, че вероятността, която използва, е вярна (тя е по-добра в сравнение с други наблюдения, които варират от 0,07% да се 1,28% ), ако наистина искате да сте „сигурни“ в кацането на еднорог, трябва да инвестирате в поне 50 стартиращи компании, за да се случи това (като се има предвид шанса му за удар от 2% на еднорог).

Общата точка на McClure е интересна. Това наподобява инвестиционните тактики в стил „парична топка“, които се наложиха успешно от спорта в различни области на финансите. И както споменахме, няколко други фонда са възприели подобен подход. В известен смисъл това е основна философия зад всички програми за ускорители.

И все пак повечето фондове за рисков капитал не следват тази стратегия. Въпреки че е трудно да се намери информация за размера на фонда, аз начертах данни от Класация на VC на Entrepreneur.com за 2014 г. и, показвайки трипосочна препратка към броя сделки (x) спрямо средния размер на сделката (y) спрямо активите на фонда под управление (z), се появи интересна сегментация на пазара.

На графиката по-горе можем да видим, че по-голямата част от фондовете обикновено правят 1-20 инвестиции годишно, като по-големите средства (с изключение на няколко отклонения) са фокусирани в долния край на диапазона. В контекста на 4-5-годишен инвестиционен период това води до предполагаем размер на портфейла, който е по-малък от предложения брой на McClure. От горното става ясно, че стратегията за инвестиране в много компании, а не в по-малко, не е норма. Но ако анализът на McClure е правилен, тогава защо по-голямата част от фондовете на VC не са следвали този подход? Ето какво каза той:

Предполагам, че това се дължи на погрешното убеждение на традиционните ВК, че те трябва да участват директно в бордовете, а не просто да осигурят необходимите права на глас и контрол, които искат, които обикновено идват с места в борда. Или може би си мислят, че са просто по-добри от останалите, които не сме високи, бели, мъже или не сме ходили в правилните училища. Или които не носят каки. Или може би това се дължи на всички тези времена, не съм съвсем сигурен.

Това е пъстър аргумент, който има достоверност от неговия опит, но разбира се е субективен и труден за оценка. За съжаление, ориентиран към данни подход при оценката на не-капиталовата „добавена стойност“, която VC предлагат на стартиращите фирми, е почти невъзможен. Добавената стойност на VC ще дойде от комбинация от трансфер на знания, управление, връзки, предимства на платформата и положителни сигнални свойства .

Независимо от това, има няколко точки с данни, които изглежда противоречат на тезата на McClure. Ако разгледаме бастионите на инвестициите в прилеп, програми за ускорители, данните от CB Insights показват, че степента на успех на компаниите, финансирани с ускорител, за постигане на последващ кръг на финансиране е значително по-ниска от средната за пазара. И ако колумнистът на 'Форбс' Брайън Соломон е прав, като казва, че 'Само 2% от компаниите, излизащи от топ 20 на ускорителите все още имат успешен изход', това отново би означавало резултати под средните.

Сглобяването на всичко това показва, че вероятно има компромис между размера на портфолиото и качеството . Въпреки че през последните години се наблюдава огромен ръст в стартовата активност (което означава, че извадката, от която да избирате, е нараснала много), трудно е да се повярва, че заснемането на 100+ компании в портфолио позволява поддържане на стандарти за качество. Но истината в крайна сметка ще излезе след време, тъй като данните стават по-публично достъпни и се изисква време за последните реколти на фондовете.

б) Ефективно избиране на победителите

Така че, ако отхвърлим подхода в стил moneyball и вместо това възприемем по-традиционната доктрина, която твърди, че VC фирмите трябва да избират по-малко компании и да ги „култивират“, за да успеят, тогава въпросът става: Как можете да изберете инвестициите си разумно, за да увеличите максимално шансовете за кацане в домашен план?

Това разбира се е кутия с въпроси на Пандора, която отличава успешните инвеститори на рисков капитал от останалите. В крайна сметка, ако беше толкова лесно, тогава възвръщаемостта на рисковия капитал би била далеч по-добра от това, което всъщност е. Практиката да се избират в кои стартъпи да се инвестира е по-скоро изкуство, отколкото наука и като такава не може да бъде изложена окончателна книга с игри. Въпреки това има няколко общи точки, които се появяват при сканирането на писанията на най-добрите инвеститори.

Екип

При инвестиционно решение се оценяват два фактора: идеята и хората зад нея. Трябва да се наблегне повече на оценката на екипа. Обратно на жокея, не на коня, така да се каже. По думите на ранния инвеститор на Apple и Intel Arthur Rock:

Инвестирам в хора, а не в идеи [...] Ако можете да намерите добри хора, ако те грешат по отношение на продукта, те ще направят промяна, така че каква полза е да разберете продукта, който правят на първо място?

Идеите са по-податливи от хората. Личността на някого е много по-трудна за промяна, отколкото изпълнението на продуктовата ос. Визията и талантът на основател е двигателят зад всичко в компанията и в наши дни на основателите на знаменитости това е и упражнение за брандиране.

Сега се публикуват емпирични данни, които подкрепят тази теория. Проучване на професорите Шай Бърнстейн и Артър Кортевег с Кевин Лоузс от AngelList установи, че на платформата на последния имейли с тийзъри за нови оферти на Angel, които съдържат по-видна информация за екипа-основател увеличени честоти на кликване с 14% .

Адресируем размер на пазара

Ако всяка направена инвестиция трябва да има потенциал за голяма възвръщаемост, тогава очевиден аспект на тези компании е, че те имат голям адресируем пазар размер. Слайдовете с общ адресен пазар вече са опора на терена (и също така, а източник на подигравка когато всички те съдържат привидно задължителните пазарни възможности от 1 трилион долара).

Необходимо е по-задълбочено разбиране на динамиката на пазара, с който се борим, за да разберем как наистина адресируем този пазар е. Това пример от Лий Хаулър обобщава тази заблуда доста добре:

Всяка година в САЩ се харчат 100 милиарда долара за самолетни полети, хотели и коли под наем [...], но ако сте новаторска онлайн услуга за пътуване, няма да се състезавате за тези долари, освен ако всъщност не притежавате флот от самолети, наем коли и куп хотели

Инвеститорите искат да видят предприемачи, които разбират задълбочено веригите за създаване на стойност и конкурентната динамика на пазара, с която се справят. В допълнение, стартиращото предприятие трябва да покаже ясна пътна карта и USP за това как те могат да създадат първоначална ниша в него и да растат или да се преместят в хоризонтални вертикали.

Мащабируемост / висок оперативен лост

Добрите венчър инвеститори търсят стартиращи компании, които растат експоненциално с намаляващи пределни разходи, при което разходите за производство на допълнителни единици непрекъснато намаляват. Ефектите от оперативния ливъридж на това позволяват на компаниите да се мащабират по-бързо, повече клиенти могат да бъдат поети за малка или никаква оперативна промяна, а увеличените парични потоци могат да бъдат събрани обратно в инвестиции за още по-голям растеж. Как инвеститорът би оценил това в Ден 0? Стив Бланк предоставя силна дефиниция на мащабируемо стартиране:

Мащабируемото стартиране е проектирано по намерение от първия ден да се превърне в голяма компания. Основателите смятат, че имат голяма идея - такава, която може да нарасне до 100 милиона долара или повече годишни приходи - или чрез нарушаване на съществуващ пазар и отнемане на клиенти от съществуващи компании, или чрез създаване на нов пазар. Мащабируемите стартъпи имат за цел да осигурят неприлична възвръщаемост на своите основатели и инвеститори, използвайки всички налични външни ресурси

Помислете за Тесла отворен източник на своите патенти . Това не беше замислено като единствено доброжелателен жест от Илон Мъск; вместо това това беше опит от него да ускори иновациите в пространството на електрическите автомобили, като насърчи външните страни да правят иновации на неговата сцена. Повече усилия за производство на по-добри технологии (т.е. батерии с по-дълъг живот) в крайна сметка ще помогнат на Tesla да намали по-бързо пределните си разходи.

Важността на оперативния ливъридж е една от основните причини, наред с други, защо рисковите капиталисти често се фокусират върху технологичните компании. Те са склонни да се мащабират по-бързо и по-лесно от компаниите, които не разчитат на технологиите.

„Нечестно“ предимство

Стартъпите са изправени пред по-дълбоки джобове и по-опитни титуляри с цел да ги узурпират. В този сценарий Дейвид срещу Голиат, за да спечелят, стартиращите компании трябва да използват нестандартни тактики, които не се възпроизвеждат лесно от действащите. Инвеститорът трябва да разгледа какви иновативни стратегии използва стартъпът за справяне с по-големите конкуренти. Аарон Леви от Box обобщава това в три форми на несправедливо предимство : чрез продукт, бизнес модел и култура. Нека разгледаме три примера за това.

Нечестен продукт: Waze превръща географското картографиране в главата си, като разполага действителните си потребители, за да генерира своите карти безплатно. Експоненциално по-бързо и подигравка с потъналите разходи, направени от оператори като TomTom.

Нечестен бизнес модел: Dollar Shave Club осъзнава, че по-голямата част от самобръсначките не се интересуват много от това, че Роджър Федерер използва Gillette и създава постна, вирусна маркетингова кампания, която предоставя качествени самобръсначки за малка част от цената. Невъзможно беше титулярите да отговорят на това, без да канибализират съществуващите си линии.

Нечестна култура: Двете предишни точки ще бъдат движени от култура в стартиращата компания, която е по-фокусирана върху лазера, отколкото сегашния. Помислете за този пример за Dashlane , която изгради единна култура от избягване на традиционните стартови бонуси и използване на иновативна видео технология, за да обедини своите френски и американски офиси.

Време

Разглеждайки причините за успеха в редица стартиращи компании, Бил Грос от Idealab заключава, че времето е 42% от разликата между успеха и неуспеха. Това беше най-важният елемент от неговото проучване, което също отчиташе екип, идея, бизнес модел и финансиране.

За да даде пример как е определил това, той се позова на Airbnb по време на своя TED Talk:

[Airbnb] беше предаден по известен начин от много интелигентни инвеститори, защото хората си мислеха: Никой няма да отдава място в дома си на непознат. Разбира се, хората доказаха, че грешат. Но една от причините да успее, освен добър бизнес модел, добра идея и страхотно изпълнение, е времето.

Използвайки рецесията от 2009 г. по това време, за да формулираме това:

[Това беше по времето], когато хората наистина се нуждаеха от допълнителни пари и това може би помогна на хората да преодолеят възражението си да отдадат собствения си дом на непознат.

Инвеститорът на рисков капитал ще разгледа времето за стартиране като част от техния инвестиционен процес. Пристига ли сделката в оптималното време и дали този бизнес модел е на макроикономическа или културна вълна? Инвеститорите в Airbnb ще са имали визията да насочат тази инвестиция далеч от преобладаващите пристрастия на времето и да я разглеждат като уникална възможност, пристигаща в идеалния момент. Тези, които предадоха Airbnb, може би са мислили в рамките на съществуващите парадигми на „настаняване“, като сърцето им е настроено да намери друга Expedia.

3. Последващи стратегии: Удвояване на победителите

Последната стратегия за портфейл от рисков капитал, която искам да подчертая, и тази, която много новодошлите, които се осмеляват да инвестират, не отчитат, е свързана с последваща стратегия. Под последващо разбиране имам предвид способността и способността да се инвестира допълнителен капитал в бъдещи кръгове за набиране на средства на компаниите, които вече са в портфолиото.

Важността на последващите действия е илюстрирана от Питър Тийл в неговата книга, Нула към едно . В него той дава следния пример:

Андресен Хоровиц инвестира 250 000 долара в Instagram през 2010 г. Когато Facebook купи Instagram само две години по-късно за 1 милиард долара, Андреесен прибра 78 милиона долара - 312 пъти възвръщаемост за по-малко от две години. Това е феноменално завръщане, подобаващо на репутацията на фирмата като една от най-добрите в Долината. Но по странен начин това не е достатъчно, защото Андресен Хоровиц има фонд от 1,5 милиарда долара: ако те напишат само чекове от 250 000 долара, ще трябва да намерят 19 инстаграма, само за да получат равновесие. Ето защо инвеститорите обикновено влагат много повече пари във всяка компания, която си струва да бъде финансирана. (И за да бъдем честни, Андреесен би инвестирал повече в по-късните кръгове на Instagram, ако не беше оспорено от предишна инвестиция). VC трябва да намерят няколко компании, които успешно ще преминат от 0 до 1 и след това да ги върнат с всеки ресурс.

Примерът по-горе демонстрира нагледно важността на последващите действия. Ако само няколко инвестиции в крайна сметка станат домашни, тогава успешният фонд ще идентифицира това и ще удвои своите победители, за да максимизира възвръщаемостта на фонда.

Действителното решение кога да се удвои обаче не е толкова просто, колкото може да изглежда. На високо ниво, диаграмата по-долу показва как рисков инвеститор трябва да избере своите последващи цели, използвайки аналогията на удвояване надолу в „лакътя“. Като пързалката зад тази диаграма се обяснява: „1) Инвестирайте в„ The Flat ”, когато цените са ниски, 2) Удвоете надолу, ако / когато откриете„ The Elbow ”(ако оценката не е луда), и 3) Не инвестирайте в „Стената“, освен ако капиталът не е безкраен - ако оценката започне да избягва, обикновено не можете да купите значима собственост спрямо съществуващата. “

Въпреки това, в реалния живот да можеш да правиш разлика между Startup W, Startup K и Startup L не е толкова лесно. Марк Състър написа полезна публикация очертавайки начина му на мислене по този въпрос, но остава фактът, че решението не винаги е еднозначно. Но това е, разбира се, където, отново, най-добрите VC ще се разграничат от също-rans. Успешното проследяване е силен тест за котлети на мениджър на предприятие, където те се представят с заблуда на потънали разходи решение, да излееш повече пари в губещ с надеждата да се обърне или да оставиш инвестицията да умре.

И все пак, въпреки тези рискове, последващото всъщност представлява подходящи информационни предимства за инвеститора. За разлика от новодошлите, които просто имат девствена палуба с десет слайда, съществуващите инвеститори вече познават бизнес брадавиците и всичко останало; протоколите на борда, бюджетите с недостатъци и културната динамика. Точно както при Блекджек, когато удвоите на единадесет, защото дилърът е седнал на тройка, вие сте в кратка позиция на потенциално предимство, което би било разумно да спечелите.

Важността на последващите действия за общата възвръщаемост на даден фонд се откроява в публично достъпните данни. Фондът за възможности на Union Square Ventures за 2010 г. изчислява IRR от 60,59% (Pitchbook), което го прави изключително успешен VC фонд. Ако разгледаме последващи тенденции ( CB Insights ) за USV след този период по-голямата част от инвестиционните му избори преминаваха като продължение на техните победители. Те се удвоиха и резултатът от фонда показва, че това наистина е била печеливша стратегия.

Тази публикация е свързана с подчертаването на някои често пренебрегвани стратегии за портфейл на рисков капитал, които служат за увеличаване на ефективността. И тази последна точка около последващите действия не трябва да се счита за най-малка. Фред Уилсън от USV обобщава :

Една от най-често срещаните грешки, които виждам да се появяват от нововъзникващите мениджъри на ВК, е, че те не резервират достатъчно за последващи инвестиции. Те не се връщат за нов фонд, докато не са инвестирали 70 до 80% от първия си фонд и след това останат без пари и не могат да участват в последващи кръгове. Те поставят твърде много компании в портфолио и не могат да ги подкрепят всички. Това ги боли, защото те се разреждат от онези кръгове, в които не могат да участват. Но също така боли и техните портфолио компании, защото основателят и / или изпълнителният директор трябва да обясни защо някои от техните инвеститори в VC не участват в кръга за финансиране.

Повечето хора смятат, че всичко е свързано с първоначалното изграждане на портфейла, като се избират компаниите, в които да се инвестира. Но истината е, че това е само половината от него. Това, което се случва с портфолиото, след като сте го избрали, е другата половина. Това включва активно управление на портфейла (работа на борда, добавяне на стойност и т.н.) и включва разпределяне на капитал към портфолиото в последващи кръгове и включва работа за излизане. И именно тази втора част е по-трудната част да се научите как да правите. Най-добрите VC фирми го правят невероятно добре и се възползват изключително много от това.

В началото на този раздел казах, че последването е пренебрегвана част от VC. Това е така, защото първоначалните инвестиции и свързаният с тях блясък на палуби и срещи за кафе са върхът на айсберга. Домашните писти се следват извън парка с 66% от капитала на фонда който е запазен за последващи действия . За новите инвеститори във VC те страдат от грубо събуждане, когато бързо изчерпват сухия си прах и осъзнават, че няма ликвидни вторични пазари, които да се попълват и да се проследяват.

Оптимизиране за Закона за властта

В началото на статията споменах как индустрията на рисков капитал, като клас активи, е отчела като цяло незадоволителни доходи. A завладяващ доклад от фондация Kauffman хвърлят допълнителна светлина по въпроса с някои забележителни данни. В доклада, наречен Срещнахме врага и Той е нас , Фондацията разкри, че когато разглеждаме колекция от фондове за рисков капитал, само малцина са отговорни за по-голямата част от възвръщаемостта на класа активи като цяло.

В много отношения изпълнението на фондовете за инвестиции като индустрия е аналогично на изпълнението на венчър сделки: няколко домакинства и много стачки . Формата на доходността на ниво фонд следва подобен модел на разпределението на възвръщаемостта на единични сделки от проучването Correlation Ventures от началото на статията, в което 50-кратните сделки представляват малка част от извадката, но със значителен размер на абсолютната възвръщаемост .

Изводът на горното е много важен. Читателите ще си спомнят как възвръщаемостта на публичните акции привидно следва нормално разпределение. Това, което се надяваме да предадем в тази статия, е, че възвръщаемостта на рисковия капитал, както на ниво сделка, така и на ниво фонд, не следва нормално разпределение. По-скоро изглежда, че следват a разпределение на закон за властта , крива с дълга опашка, при която голямата част от възвръщаемостта е концентрирана в рамките на малък брой фондове. Фигурата по-долу илюстрира разликата между разпределението на степента и по-честото нормално разпределение.

Концепцията за индустрията на VC, съответстваща на разпределението на закона за властта, беше популяризирана от Peter Thiel в Zero to One. В него той каза:

Законът за властта става видим, когато следвате парите: в рисков капитал, където инвеститорите се опитват да се възползват от експоненциален растеж в компании от ранен етап, няколко компании постигат експоненциално по-голяма стойност от всички останали. [...] Ние не живеем в нормален свят, а по закон за властта.

На емпирично ниво се създават доказателства в подкрепа на това твърдение. Дарио Пренсипе от Европейския инвестиционен фонд представи подробно Статистически анализ на възвръщаемостта на фонда от VC, което показа предварителни доказателства в подкрепа на този главен закон . Инвеститорът Джери Нойман също предлага задълбочен поглед в концепцията за правото на власт, съществуващо във рисков капитал.

Всичко това предполага, че инвеститорите, които искат да успеят в пространството на рисков капитал, трябва да интернализират концепциите и последиците от закона за властта. Дали е емпирично и математически правилно, че възвръщаемостта на рисковия капитал се разпределя в съответствие със закон за властта, може би все още е въпрос, но концептуално е много ясно, че пространството за рисков капитал е до голяма степен „задвижвана извън пазара“ индустрия.

Не само това, но след като интернализираме концепциите, лежащи в основата на закона за властта, тогава трябва да помислим как да използваме тактически това с предимство. Концепциите, посочени по-горе относно броя на прилепите и значението на последващите действия, са едни от най-важните начини да се възползвате от него.

Повече разбиране за стратегията на портфейла за рисков капитал може да помогне на стартиращите компании

Разпространението на стартираща „култура“ и инвестиции на рисков капитал в световен мащаб е може би положителен феномен за света. Перифразирайки Питър Релан:

[Светът] се нуждае от нови идеи и гражданите не могат да очакват правителството да подпомага утрешното прекъсване [...] [Стартиращите компании] са се превърнали в път за постигане на този подход; те дават възможност на хората да сбъднат мечтите си. И дори ако повечето от тези идеи се провалят, те пак ще създадат иновации, които могат да бъдат отразени в продуктовата технология в други пространства.

Така че притокът на нови специалисти в пространството на рисков капитал е нещо добро. Но за да продължи всичко това и да успее, ЛП трябва да видят положителни резултати за своите инвестиции. Ако само няколко фонда за рисков капитал наистина знаят какво правят и управляват по-голямата част от възвръщаемостта за класа активи, тогава може би решението ще бъде да има по-малко фондове за рисков капитал. Но следвайки горното, това би могло да навреди на обществото. Вместо това бихме искали да мислим, че решението трябва да е обратното: Повече фондове за рисков капитал трябва да знаят какво правят.

Надяваме се, че тази статия, дори и в малък смисъл, може да бъде полезна в това отношение.

Разбиране на основите

Как работи фондът за рисков капитал?

Фондовете за рисков капитал събират пари от инвеститори (Ограничени партньори) в пулове от капитал и след това инвестират в компании, които обикновено са или нови, или в началните фази на разширяване на техния жизнен цикъл. Фондовете за рисков капитал обикновено заемат малцинствени дялове и се стремят да помогнат на техните инвестиции да растат и да успеят.

Какво представлява фирмата за семена?

Докато определението за етап на семената е субективно, обикновено се отнася до етапа, когато току-що е създадена компания, но тя все още не е реализирала приходи или само прави много минимални приходи. Семенната фаза обикновено е фазата, в която компанията все още се опитва да намери съответствие на продуктовия пазар.

Какво представлява компанията, подкрепена с рисков капитал?

Фирма, обезпечена с рисков капитал, е компания, която е получила инвестиция от фонд за рисков капитал.

Какво правите като рисков капиталист?

На високо ниво функциите на рисков капиталист са предимно двойни. От една страна, това включва събиране и управление на парите на инвеститорите. От друга страна, това включва намиране на компании, в които да се инвестира, за да се генерира възвръщаемост за фонда и следователно инвеститорите във фонда.